Les marchés européens ou la valse à trois temps

Depuis le début de l’année, le marché européen – à l’instar des autres zones géographiques – subit une sévère correction. Le marché guette le point bas, le feu vert qui lui permettra de se repositionner à long terme. Chez Candriam, nous sommes convaincus que les actions européennes vont évoluer selon une valse à trois temps dont nous détaillons les étapes ci-dessous.

Première phase : le temps de la Value

La correction des marchés observée depuis ce début d’année a pour source principale la forte hausse des taux à long terme aux US et en Europe. Ce « rerating » des taux longs impacte les valorisations des entreprises et en premier lieu celles dites de Qualité/Croissance. En effet, la valeur temps actuelle est fortement impactée puisque la valorisation future des cashflows est mécaniquement revue à la baisse.

Nous estimons ainsi, que pour une hausse de 100 points de base des taux longs US et européens, nous perdons environ 15 % de valorisation sur l’ensemble des actions de Qualité/Croissance. Si nous ne pouvons pas exclure une exagération à court terme sur l’évolution des taux longs, nous avons la conviction que nous sommes proches d’un pic.

 

Nous constatons cependant qu’un grand nombre de valeurs qui étaient devenues excessivement chères en fin d’année dernière, sont de nouveau relativement attractives aujourd’hui.

 

En effet, en intégrant dans nos modèles de valorisation un taux sans risque de 2,5 % [1] , nous obtenons, un potentiel de hausse moyen de l’ordre de 20 % pour notre stratégie Innovation [2], avec une dynamique bénéficiaire plutôt forte. Si les anticipations de nos économistes sur les taux se confirment, il nous semble plus que probable que nous nous approchons de la fin de cette première phase de vente excessive.

 

Malgré une volatilité qui devrait perdurer, nous devrions être proches du pic sur les taux longs et sur l’inflation core, surtout aux Etats-Unis. Le niveau plancher, principalement pour les valeurs Croissance, devrait donc rapidement être atteint et permettre à ces dernières de profiter d’un potentiel de hausse substantiel. Sans oublier que la partie Qualité/Croissance du marché, telles que les valeurs innovantes, crée en moyenne entre 8 et 10 % de valorisation [3] par an sans même devoir battre le consensus. Ces mêmes valeurs innovantes ont en plus tendance à surprendre le marché à la hausse en termes de bénéfices par action. 

 

• Les actions de Croissance, généralement définies par une croissance des bénéfices plus élevée, se vendent généralement à des valorisations plus élevées. L’indice MSCI© Europe Growth, conçu pour représenter 50% de la capitalisation boursière de MSCI© Europe, est défini par une analyse factorielle de la croissance à long et à court terme du Bénéfice Par Action (BPA), de la croissance actuelle et de la croissance historique à long terme du BPA et des ventes.

• Les actions appelées Value, généralement définies comme ayant un prix inférieur par rapport aux bénéfices ou aux actifs, sont définies pour l’indice MSCI© Europe Value en utilisant un modèle factoriel de la valeur comptable par rapport au prix, du P/E^* à terme et du rendement des dividendes.

Deuxième Phase : le retour de la Croissance

D’un côté, les diverses actions des Banques Centrales, en premier lieu la réduction de leur bilan mais aussi leur hausse des taux, alimentent la décélération économique.

De l’autre, une grande majorité des pays souffre d’un niveau d’endettement et de déficits trop importants. Il leur est donc extrêmement difficile de soutenir la croissance dans un tel contexte. Les Etats-Unis, peinant à faire passer ses plans d’investissement, en est la parfaite illustration.

Dans les prochains trimestres, nous devrions observer – en plus des problèmes existants sur les marges – de sérieux risques sur les revenus. Une fois la hausse des taux longs intégrée par le marché, nous devrions passer à un cycle « normal » d’évolution bénéficiaire. Certaines entreprises vont naturellement décélérer en termes de bénéfices, d’autres vont résister, et les grandes gagnantes seront celles qui réussiront à bénéficier des niches en accélération. Ce sont en général les valeurs de Croissance qui surperforment durant ces cycles économiques baissiers, mais la sélectivité reste primordiale. Nous voyons de nombreuses niches qui devraient permettre structurellement d’avoir ce niveau de visibilité, voire un gain de parts de marché et une accélération des bénéfices dans les prochaines années, et notamment pour les entreprises actives dans les secteurs de la transition énergétique, les nouvelles technologies de la santé, la digitalisation ou encore l’automatisation de l’économie.

Troisième Phase : feu vert pour les Cycliques

Le top départ de cette troisième phase devrait être déterminé par le niveau plancher atteint par les marchés au sens large. Ce niveau déterminera le moment où les investisseurs pourront se repositionner sur le long terme, dans un marché à nouveau haussier.

Sur la partie Croissance du marché, comme expliqué précédemment, nous ne sommes probablement pas très loin d’un plancher. Le Nasdaq, parfait exemple pour ce type de valeurs, passé de plus de 16 000 points à quelque 11 000 actuellement [4], nous laisse à penser que le gros de la correction est derrière nous. Nous pourrions observer une dernière exagération à la baisse mais le niveau de résilience des bénéfices est surement proche. 

Sur la partie Value du marché, les entreprises minières et pétrolières nous semblent très chères à ces niveaux. Elles intègrent en effet des prix de matières premières historiquement élevés, poussés par des déficits temporaires au niveau de l’offre. Toutefois, au fur et à mesure du ralentissement économique mondial actuel qui devrait très certainement perdurer en 2023, ces marchés de matières premières devraient se rééquilibrer.

Par ailleurs, on constate historiquement que les marchés et particulièrement les valeurs cycliques anticipent de 6 à 12 mois en amont la nouvelle phase d’un cycle économique. Si déterminer un timing précis demeure un exercice périlleux, nous pouvons envisager point bas des marchés d’ici à fin2023. Il n’est, en revanche, pas exclu que le moindre signe d’une accalmie au niveau de l’inflation, de la politique des Banques Centrales et surtout de l’emploi aux Etats-Unis, puisse alimenter un rebond temporaire des marchés à court terme. Ce potentiel rebond de la bourse devrait toutefois servir d’opportunités pour des prises de profits plutôt qu’être interprété comme le signal d’une réelle reprise économique pérenne.